Chia cổ tức bằng cổ phiếu: Hết thời lạm dụng?

Lợi nhuận ở đâu (?)
Ngày 28-4 là thời hạn đăng ký cuối cùng để trả cổ tức năm 2009 của Công ty cổ phần Ngoại thương và phát triển đầu tư thành phố Hồ Chí Minh (mã FDC-HOSE). Theo đó, FDC dự kiến phát hành 1.429.769 cổ phiếu để trả cổ tức bằng cổ phiếu, tỷ lệ thực hiện 10: 1 (cứ 10 cổ phiếu hiện hữu, cổ đông được nhận thêm 1 cổ phiếu mới). Còn tại đại hội cổ đông thường niên của Công ty cổ phần Traphaco (TRA) vừa được tổ chức, TRA đã thông qua phương án trả cổ tức còn lại năm 2009 bằng cổ phiếu cho các cổ đông hiện hữu với tỷ lệ 20%...

Chia cổ tức bằng cổ phiếu là việc hết sức bình thường, phù hợp với thông lệ quản trị doanh nghiệp. Tuy nhiên, trong nhiều trường hợp, cổ đông lại... ép HĐQT chia cổ tức bằng cổ phiếu nhằm kích giá cổ phiếu trên thị trường. Chẳng hạn, trong thời kỳ thị trường chứng khoán bong bóng ở giai đoạn 2006-2007, nhiều doanh nghiệp kinh doanh không hiệu quả đã phát hành được cổ phiếu với giá cao và nhờ vậy, thu về nhiều lợi nhuận. Hiện nay, tình trạng này vẫn đang diễn ra.

Trả cổ tức bằng cổ phiếu hay trả cổ phiếu thưởng là những hình thức huy động vốn trong ngắn hạn nhằm giảm tỷ lệ trả cổ tức bằng tiền mặt trong một vài năm với mục đích tiết kiệm vốn để tái đầu tư, mở rộng sản xuất, kinh doanh. Vấn đề đặt ra là doanh nghiệp lấy nguồn lợi nhuận từ đâu để chia cổ tức bằng cổ phiếu. Trong đa số các trường hợp, phải là các doanh nghiệp luôn kinh doanh hiệu quả mới có nguồn lợi nhuận để chia cổ phiếu. Doanh nghiệp kinh doanh kém hiệu quả, làm ăn thua lỗ không thể có lợi nhuận để chia cổ phiếu song cũng không hiếm doanh nghiệp cứ... lạm dụng hình thức này.

Hết cơ hội lướt sóng?
Dự thảo nghị định sửa đổi, bổ sung Nghị định 139/2007/NĐ-CP hướng dẫn thi hành một số điều của Luật Doanh nghiệp, tại điểm 2, Điều 26 quy định: "Giá trị của cổ phiếu được sử dụng để thanh toán cổ tức phải được tính theo giá thị trường tại ngày quyết định chi trả cổ tức; và mỗi cổ đông được nhận số cổ phiếu có giá trị tương đương với số cổ tức như trường hợp công ty chi trả cổ tức bằng tiền mặt", nhiều ý kiến đã đồng tình rằng quy định như trên nhằm tránh việc làm giá cổ phiếu (thông qua chi trả cổ tức bằng cổ phiếu đề cập ở trên). Theo các chuyên gia tài chính, việc chi trả cổ tức bằng cổ phiếu tính theo mệnh giá như hiện nay chỉ có lợi cho cổ đông hiện hữu mà không tính đến chiến lược phát triển của doanh nghiệp và cổ đông đến sau do khi nhận cổ tức bằng cổ phiếu, cổ đông có thể bán ngay để ăn chênh lệch. Trên thực tế thời gian qua, nhiều công ty niêm yết đứng trước áp lực của cổ đông chia cổ tức bằng cổ phiếu mà mục tiêu của nhiều cổ đông là để giá cổ phiếu tăng tương ứng với tỷ lệ chia, tạo cơ hội lướt sóng ngắn hạn hơn là nhằm vào mục tiêu đầu tư lâu dài. Vì vậy, tính giá trị cổ phiếu được sử dụng (tính theo giá thị trường tại ngày quyết định chi trả) để thanh toán cổ tức, chia cổ tức bằng cổ phiếu, là hoàn toàn phù hợp.

Tuy nhiên, Hiệp hội Các nhà đầu tư tài chính (VAFI) lại không đồng ý với nội dung sửa đổi này. Theo VAFI, trả cổ tức bằng cổ phiếu hay trả cổ phiếu thưởng ở tỷ lệ hợp lý theo tình hình kinh doanh của doanh nghiệp là mong muốn của... 100% nhà đầu tư chứng khoán, bởi lẽ tất cả nhà đầu tư đều muốn doanh nghiệp phải liên tục tăng trưởng hoặc phải trả cổ tức bằng tiền mặt thật cao. Đây chính là áp lực cho ban quản trị doanh nghiệp. VAFI cho rằng trong bối cảnh TTCK đang ổn định như hiện nay, không phải nhà đầu tư nào, đặc biệt là các nhà đầu tư tổ chức, sau khi nhận cổ phiếu thưởng hay nhận cổ tức bằng cổ phiếu đều bán ngay mà đều nắm giữ để đầu tư lâu dài nếu doanh nghiệp còn "đất" tăng trưởng hoặc có kế hoạch trả cổ tức bằng tiền mặt ở mức cao trong tương lai. Chia thưởng cổ phiếu hay trả cổ tức bằng cổ phiếu ở tỷ lệ hợp lý luôn làm tăng tính thanh khoản của cổ phiếu, đó là đặc tính phổ biến của những thị trường mới nổi.

Xét về khía cạnh pháp lý, cũng theo VAFI, Điều 8 Luật Doanh nghiệp quy định: "Doanh nghiệp có quyền tự chủ kinh doanh; quyền lựa chọn hình thức, phương thức huy động, phân bổ và sử dụng vốn...". Tại Điều 79 quy định: "quyền của cổ đông được nhận cổ tức với mức theo quyết định của Đại hội đồng cổ đông" hay điểm 2 Điều 93: "Cổ tức có thể được chi trả bằng tiền mặt, bằng cổ phần của công ty hoặc bằng tài sản khác". Vì vậy, nếu đối chiếu với những cơ sở pháp lý nêu trên thì điểm 2 Điều 26 của dự thảo là trái luật.

Tuy nhiên, trong bối cảnh hiện nay, khi những tiêu cực từ việc phát hành cổ phiếu để trả cổ tức chưa bị hạn chế, nếu dự thảo nghị định nêu trên sẽ được xem xét thông qua, nhiều người kỳ vọng việc chia cổ tức bằng cổ phiếu nhằm kích giá cổ phiếu trên thị trường không còn tác dụng.